“不知道搞宏觀研究的同行作何感受，面對互相打架的出口與PMI數(shù)據(jù)，面對互相背離的經濟增長與貨幣投放數(shù)據(jù)，反正筆者是一陣沒來由的心慌。” 華泰證券首席策略分析師徐彪在最近的研報中這樣寫道。

　　在陸續(xù)披露的經濟數(shù)據(jù)中，1月份靚麗的貿易及信貸數(shù)據(jù)背后是偏弱的 PMI值，尤其是2月匯豐中國PMI初值從1月份的49.5下降至48.3，成為7個月以來的最低值。

　　實體經濟走軟和宏觀經濟形勢的復雜前景下，各地政府紛紛調低了2014年的財政收入目標。

　　宏觀數(shù)據(jù)背離

　　2月起，陸續(xù)發(fā)布的各項經濟數(shù)據(jù)讓人難以判斷：究竟哪一個才是市場的真實面孔。

　　外貿數(shù)據(jù)超預期實現(xiàn)“開門紅”。海關總署最新發(fā)布的數(shù)據(jù)，1月進出口同比增速分別達到10.6%和10.0%。

　　出口激增同時，1月信貸數(shù)據(jù)也略好于預期，流動性較之前有較大的改善。央行近日公布的數(shù)據(jù)顯示，2014年1月社會融資規(guī)模2.58萬億元，刷新單月規(guī)模歷史新高；其中，1月份人民幣貸款新增1.32萬億元，創(chuàng)下近4年來的最高水平，不僅遠超市場1.1萬億的預期，這也高于2013年12月份的4806 億元和去年1 月的1.07 萬億元。

　　通常貨幣和增長之間是正相關關系，然而隨后披露的先行指標PMI卻顯示，實體經濟依然呈現(xiàn)疲態(tài)。

　　匯豐銀行最新發(fā)布的2月匯豐中國PMI初值從1月份的49.5跌至48.3。其中值得關注的是，新訂單和生產指數(shù)紛紛降至48.1和49.2，為近7個月來首次落入收縮區(qū)域。新出口訂單指數(shù)雖有小幅提升，但依然連續(xù)3個月以來都低于50。采購庫存和采購數(shù)量也低于漲跌線，這表明制造商對前景并不樂觀并且在未來的需求會進一步疲軟，連帶就業(yè)指數(shù)跌破47，達到2009年年初以來的最低水平。

　　“2月匯豐中國制造業(yè)PMI初值進一步下滑，新訂單和生產落入收縮區(qū)間，反映了去庫存活動的影響。隨著去通脹壓力增加，制造業(yè)增長的動能可能正在放緩。” 匯豐中國首席經濟學家兼經濟研究亞太區(qū)聯(lián)席主管屈宏斌認為。

　　匯豐PMI以反映中小型企業(yè)景氣為主，主要以大型企業(yè)為調研對象的中國物流與采購聯(lián)合會制造業(yè)PMI 此前1月份亦回落態(tài)勢。根據(jù)官方公布的數(shù)據(jù)顯示，2014年1月中國制造業(yè)采購經理人指數(shù)(PMI)為50.5%，比上月回落0.5個百分點，連續(xù)兩個月環(huán)比回落。

　　高頻電力數(shù)據(jù)顯示，2月份截止到2月14日日均耗煤量僅為54.7萬噸，較1月份的69萬噸大幅下滑。中國電力企業(yè)聯(lián)合會2月24日發(fā)布報告預測2014年中國電力消費增速為7%，這相比2013年7.5%的增速小幅回落。

　　對于制造業(yè)走低的深層原因，浙商證券研究所高級宏觀研究員郭磊在接受《中國經營報(微博)》記者采訪時表示：“首先，這輪制造業(yè)放緩起源于新興市場，像中、韓、巴西等國，經過發(fā)達市場的共振之后進一步放大；其次，也有最近幾個月以來資金利率一直居高不下的原因，在實體經濟利率偏高的背景下，長期投資將會在很低的狀態(tài)。”

　　目前，市場上與制造業(yè)競爭資金的行業(yè)相當活躍。2013年，我國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)主營業(yè)務平均利潤率只有5.2%左右。但包括城投債、影子銀行或銀行理財產品在內的“虛擬經濟”收益率卻高達8%～15%左右；2013年下半年，全國樓市再度進入全面上漲通道，在“地王”頻現(xiàn)之下，2013年第三季度房地產開發(fā)貸款同比增長14.9%，遠遠超過同期工業(yè)中長期貸款4.1%的增幅。

　　“中國貨幣-經濟產出效率由2008年的0.63下降至目前的0.5左右，貨幣流通速度下降近20%。貨幣流通速度下降反映了一定量的貨幣供給實現(xiàn)國內生產總值的水平下降。”中國國際經濟交流中心副研究員張茉楠表示。

　　顯然，金融支持實體經濟的力度并非表面數(shù)字看起來那么充足。對此，交通銀行首席經濟學家教授連平接受記者采訪時也表示，“1月份貸款需求增加與非標業(yè)務(非標準化業(yè)務。例如信托等)的增長，非標資產可能部分回到表內，占了一定額度。”

　　實體經濟的疲軟正在連帶資金價格的下降。 在整個2月份，資金價格顯著下行。

　　“一般來說，資金價格的下行有兩種可能，一種是貨幣供給增加帶來；另外就是實體經濟需求下降帶來的。”在徐彪看來，從央行貨幣投放變化的結果來看，似乎并非第一種解釋。由于春節(jié)之后第一周和第二周，央行公開市場操作都是貨幣凈回籠，但結果是資金價格非但沒有上行，反而開始持續(xù)下行。

　　對于目前的經濟情況，徐彪概括為“三期疊加”，這三期指經濟增長速度換擋期、結構調整陣痛期與前期刺激政策消化期。

　　大多數(shù)地方下調財政收入目標

　　“在兩會前政策難有明顯調整，壓縮投資去杠桿仍將繼續(xù)，這使一季度經濟下滑毫無懸念。”華泰證券分析師張晶稱。

　　“當前經濟仍有繼續(xù)下滑風險，而政府政策雖有小幅放松空間，但大幅放松可能性仍然不大，對經濟企穩(wěn)回升幫助不大。”南方基金首席策略分析師楊德龍稱，這屆政府更注重增長質量，也更重節(jié)能環(huán)保，可能不會出臺大規(guī)模“保增長”新政。楊德龍向記者表示，政策上繼續(xù)淘汰落后產能，支持新興產業(yè)。他建議投資者在中央保增長新政出臺前，嚴格控制倉位。

　　或許是對于短期經濟增長動力持續(xù)減弱的擔憂，各地方政府也開始主動降低經濟增速目標。

　　2月25日，財政部發(fā)布了部分地區(qū)預算報告匯編，除個別地區(qū)調高了公共財政收入的預算目標，絕大多數(shù)省份都維持或下調了財政收入預算目標。同時，大多數(shù)省份明確列出節(jié)能減排的目標，單位能耗要下降3%左右，完成國家下達的任務。

　　為防治環(huán)境污染，節(jié)能減排的重點措施是治理以鋼鐵、水泥為代表的產能過剩行業(yè)。河北、陜西、青海、山西、江蘇、山東、重慶等省份在政府工作報告中強調加快傳統(tǒng)產業(yè)調整，部分省份出臺落后產能淘汰辦法。

　　央行于近期下發(fā)的今年信貸政策工作意見中提出“支持信息消費、集成電路、新能源汽車、光伏等四大戰(zhàn)略新興產業(yè)發(fā)展”。

　　銀河證券首席經濟學家潘向東認為，在流動性總量保持穩(wěn)健的背景下，要提高資金對實體經濟的支持力度，一方面要通過改革、通過金融創(chuàng)新盤活存量資產；另一方面短期也需要信貸政策的協(xié)調配合，促進經濟結構調整，支持戰(zhàn)略性產業(yè)的發(fā)展。

　　中信建投研究部專題組組長夏敏仁接受記者采訪時認為，部分新興產業(yè)可能會帶來新增長，但該產業(yè)自身也面臨市場與技術等原因可能上不來，今年主要看改革力度。

　　GDP增速成改革態(tài)度風向標

　　按照慣例，3月5日召開的全國人民代表大會將會公布2014年的主要經濟目標。受制于目前復雜的宏觀形勢，2014年經濟增速低于7.5%成為業(yè)界人士共識。

　　“今年經濟增速目標定在7%～7.5%之間可能性大，這可為今年改革留出空間，一些改革措施手段也不會顯得被動。反之，定得太高，為實現(xiàn)目標，容易走原來投資拉動經濟增長的老路。”夏敏仁表示。

　　2013年第二季GDP增速出現(xiàn)了下滑，從第一季度的7.7%降為7.5%，但三季度以來出臺的一系列政策措施中，投資拉動明顯，這使三季度GDP增速回升至7.8%。

　　而摩根大通中國首席經濟學家朱海斌則表示，根據(jù)近期觀察，政府在2014年很可能會保持7.5%(可能會加注“左右”)的增長目標。理由是地方政府已于近期舉行了人代會。盡管大多數(shù)地方政府都已降低了2014年的增長目標，但地方層面的最低GDP增長目標為7.5%(北京和上海)。

　　而如果按照“十二五規(guī)劃”的增長目標和2010年到2020年間GDP翻一番的長期目標，政府在增長速度上可以接受的目標甚至可能放在7%。

　　2013年年底，李克強總理則多次提到，7.2%是確保失業(yè)率保持在合理水平的增長下限。

　　分析者對于GDP增速的關注顯示，盡管政府已經淡化了對GDP增長的重視程度，但它仍然是需要關注的經濟指標之一。透過這一數(shù)據(jù)，新一代領導人將表明他們能在多大程度上容忍較低的增長速度，力求借此換取更佳的增長質量。