十八屆三中全會之后，資本市場可能面臨一次重大制度調(diào)整。

　　證監(jiān)會主席肖鋼借出席中國上市公司協(xié)會年會和《人民日報(bào)》發(fā)表署名文章的方式首次全面闡釋了自己的治市思路，他清醒地認(rèn)識到資本市場制度設(shè)計(jì)的缺陷，這個(gè)市場一開始就是為企業(yè)融資服務(wù)，中小投資者處于弱勢地位，資本市場缺少對大股東和實(shí)際控制人的約束。所以，肖鋼旗幟鮮明地提出了保護(hù)中小投資者。一位券商高層說，這是肖鋼在資本市場執(zhí)行群眾路線。不管怎樣，下一步的改革一定是圍繞著保護(hù)中小投資者來展開。

　　在追求GDP增長模式指引下，證監(jiān)會這種監(jiān)管機(jī)構(gòu)不得不為企業(yè)上市融資規(guī)模和股票市場指數(shù)負(fù)責(zé)，IPO成為一個(gè)調(diào)節(jié)器，監(jiān)管者更多承擔(dān)了審批和審查的責(zé)任，監(jiān)管的責(zé)任實(shí)際上被弱化。資本市場現(xiàn)在形成一股獨(dú)大和家族企業(yè)控制，中小投資者保護(hù)問題嚴(yán)峻。一手審批一手監(jiān)管，這本身就是悖論，監(jiān)管者監(jiān)管自己審批的公司是放不開手腳的，放開IPO審批環(huán)節(jié)，才能放手嚴(yán)格監(jiān)管執(zhí)法。

　　保護(hù)中小投資者一方面需要加強(qiáng)外部監(jiān)管執(zhí)法，另一方面需要加強(qiáng)公司內(nèi)部治理；表象上看，資本市場重融資輕投資，其實(shí)，問題核心還是出在公司治理上。所以，肖鋼提出了以解決公司治理深層次問題為核心。

　　那么，上市公司治理都有哪些深層次問題呢？

　　為了從外部監(jiān)督大股東和公司管理層，監(jiān)管層把美國和歐洲的獨(dú)立董事和監(jiān)事會制度都引進(jìn)了，但這些外部監(jiān)督制度對改善公司治理的效果不大。無論誰做獨(dú)立董事都逃不脫花瓶的命運(yùn)，這已經(jīng)是A股制度性魔咒，與獨(dú)立董事個(gè)人沒有關(guān)系。

　　試想哪家公司愿意聘請一個(gè)天天給自己挑刺的人來做獨(dú)立董事呢？也有少數(shù)獨(dú)立董事仗義執(zhí)言，但一般都是公司遭調(diào)查獨(dú)董準(zhǔn)備辭職的。獨(dú)立董事不是社會名流賢達(dá)，就是大股東的關(guān)系戶，這些名流本身就是大忙人，一年參加董事會次數(shù)屈指可數(shù)，一些獨(dú)董只能讓其他董事代為投票，查一查上市公司董事會出勤記錄，能滿勤的獨(dú)董并不多；所以，監(jiān)管層規(guī)定每個(gè)人不能兼任超過5家公司獨(dú)立董事，外部監(jiān)督本身存在信息不對稱，獨(dú)董又是大股東和公司聘請的，要求他們監(jiān)督大股東和管理層，這本身就是一對矛盾。這方面從獨(dú)董在上市公司董事會投票情況可以看出來，幾乎沒有獨(dú)立董事投過反對票，棄權(quán)票也是很少，絕大多數(shù)都是贊成票。

　　獨(dú)立董事制度被異化為一種社會身份的象征，對于改善上市公司治理的作用有限。那么，再看看從歐洲資本市場引入的監(jiān)事會制度怎么樣呢？監(jiān)事會基本上已經(jīng)淪為類似企業(yè)工會性質(zhì)的組織，監(jiān)督董事會和管理層對他們來說實(shí)在是太難。

　　歐美的獨(dú)立董事和監(jiān)事會兩大外部監(jiān)督制度到國內(nèi)都失效了。下一步深化公司治理怎么辦呢？A股上市公司有兩大主體，一個(gè)是一股獨(dú)大的國有控股公司，另一個(gè)是中小板和創(chuàng)業(yè)板的家族控制民營上市公司。兩大主體面臨的公司治理問題都一樣，大股東一股獨(dú)大，經(jīng)常憑借控制地位侵害中小投資者權(quán)益。

　　深化公司治理，國有企業(yè)需要做好表率，國有上市公司是A股最大的群體，資本市場的改革實(shí)際上又和國企改革分不開。引入社保基金、養(yǎng)老金和保險(xiǎn)資金，實(shí)現(xiàn)國有股東的利益多元化，這也是解決國有股一股獨(dú)大，改善公司治理的一個(gè)方案。國有股權(quán)可以劃轉(zhuǎn)一部分給社保基金和養(yǎng)老金，一部分可以公開競價(jià)拍賣彌補(bǔ)養(yǎng)老金虧空，社保基金、養(yǎng)老金和保險(xiǎn)資金等機(jī)構(gòu)投資者可以按照股權(quán)比例派出董事和監(jiān)事。所以，國有企業(yè)改革還關(guān)系到老百姓養(yǎng)老問題，需要和養(yǎng)老金改革掛鉤，進(jìn)行一攬子解決，如今的改革都是牽一發(fā)而動(dòng)全身。中國正在進(jìn)入老齡化，改革轉(zhuǎn)軌過程中，養(yǎng)老金虧空欠賬比較大，改善國有上市公司治理結(jié)構(gòu)，讓國有資本實(shí)現(xiàn)更好的收益，這不僅是回報(bào)了中小投資者，也是填補(bǔ)養(yǎng)老金虧空的一個(gè)重要來源。

　　對于家族控制上市公司來說，只需要在原有的獨(dú)董制度和監(jiān)事會制度做進(jìn)一步的改進(jìn)，選出能代表中小投資者利益的獨(dú)立董事和監(jiān)事還是可以實(shí)現(xiàn)外部監(jiān)督的。獨(dú)立董事和監(jiān)事的聘請實(shí)行大股東回避制度，由機(jī)構(gòu)投資者牽頭組織中小投資者投票，選擇能代表中小投資者利益的獨(dú)立董事進(jìn)入董事會，監(jiān)事會的組建也應(yīng)該是由中小投資者來遴選組建。這樣機(jī)制選出的獨(dú)董和監(jiān)事才可能代表中小投資者說話。

　　在股東大會表決層面上，為了防止家族控制上市公司侵害中小投資者利益，可以讓未能進(jìn)入董事會的機(jī)構(gòu)投資者出面通過網(wǎng)絡(luò)征集中小投資者的投票權(quán)，讓機(jī)構(gòu)代表中小投資者利益在股東大會上投票，這樣可以防止大股東損害小股東的利益，保障股東大會通過的是對全體股東有利的決策。

　　任何企業(yè)都有資格到資本市場融資，沒有身份歧視，前提是你能給投資者帶來多少回報(bào)，有沒有投資者感興趣并愿意出價(jià)。我們有理由相信資本市場的改革是一次歷史性的巨變，資本市場將獲得一個(gè)可持續(xù)發(fā)展的根基，真正成為中國經(jīng)濟(jì)市場化配置資源的高效平臺，國民財(cái)富和海外資金匯集資本市場，為中國實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展創(chuàng)新服務(wù)，由此誕生的制度性紅利將給中國資本市場創(chuàng)造一個(gè)史無前例的牛市。

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